I mercati azionari statunitensi sono saliti anche grazie alla pubblicazione dei verbali dell’ultima riunione della Fed, che hanno rivelato una visione di rallentamento del ritmo dei rialzi dei tassi.

Sebbene il rally continui, sembra essere un rally “risk-off”, in quanto i settori difensivi delle utilities, dei beni di consumo e dell’assistenza sanitaria statunitensi hanno fatto da apripista, mentre i settori delle telecomunicazioni, dei prodotti tecnologici e dei beni di consumo discrezionali statunitensi sono rimasti indietro. Sembra che gli investitori si stiano orientando verso quei titoli “a prova di recessione”.

Grafico: andamento settori negli ultimi 7 giorni

I punti principali della settimana:

1. I settori ciclici hanno sovraperformato nell’ultimo mese.
2. I prezzi del gas naturale in Europa sono crollati da agosto.
3. I junk bond cinesi.

1. I settori ciclici hanno sovraperformato nell’ultimo mese.
I settori ciclici hanno registrato una notevole sovraperformance dal minimo di mercato del 13 ottobre. Le società cicliche vedono tipicamente i loro profitti aumentare durante i periodi di espansione economica e diminuire durante le contrazioni economiche. Alcune di esse (ad esempio le società finanziarie) beneficiano anche dell’aumento dei tassi d’interesse, che spesso si verifica nelle ultime fasi del ciclo economico.

Grafico: andamento settori nell’ultimo mese

Mentre i tassi di interesse aumentano rapidamente, la crescita economica rallenta e molti Paesi sembrano avviarsi verso una recessione. Allora perché i titoli ciclici stanno sovraperformando? Pensiamo che questo abbia più a che fare con le valutazioni e i tassi di interesse che con il ciclo economico. Nell’ultimo decennio i settori ciclici si sono trasformati in settori value e i titoli value sono tornati in auge.

Non siamo di fronte ad un ciclo normale. In genere, l’inflazione e i tassi di interesse aumentano con l’accelerazione della crescita e dell’economia. Negli ultimi anni, le economie hanno sperimentato una pandemia, massicci stimoli fiscali, catene di approvvigionamento interrotte e uno shock energetico dovuto alla guerra in Ucraina. Il normale ciclo è stato ripetutamente interrotto.

C’è anche un’altra differenza. Nell’ultimo decennio i tassi d’interesse sono stati i più bassi mai registrati e questo ha favorito i titoli growth. Come già detto, quando si acquista un titolo growth, spesso si paga per flussi di cassa che si concretizzeranno solo tra qualche anno. Quando i tassi sono bassi, questi flussi di cassa futuri valgono di più oggi.

Il grafico sottostante illustra il fatto che i settori che includono i titoli growth (US Consumer Discretionary, US Tech e in parte US Healthcare) hanno ancora rapporti prezzo/utili molto più elevati rispetto ad altri settori, nonostante la sovraperformance dei titoli ciclici nell’ultimo anno.

Grafico: multiplo p/e e prospettive di crescita (in %)

Ricordiamo che la maggior parte dei fondi pensione e dei fondi comuni di investimento devono rimanere sempre investiti, quindi quando si vende un’azione il denaro deve andare in un’altra, anche se si tratta di un’azione con un minor rischio di ribasso, piuttosto che con un potenziale di rialzo.

Naturalmente bisogna essere sempre attenti nel rincorrere i titoli value, in quanto il sentiment potrebbe cambiare rapidamente se il mercato ritenesse improvvisamente che i tassi smetteranno di salire.

2. I prezzi del gas naturale in Europa sono crollati da agosto.
La scorsa settimana la Commissione europea ha proposto un tetto massimo di prezzo per il gas naturale di 275 €/MWh. Molti Paesi ritengono che il tetto sia troppo alto, ma il prezzo del gas naturale in Europa è già crollato negli ultimi mesi. Ora si aggira intorno ai 119 €/MWh.

Quando i massimali di prezzo sono stati presi in considerazione per la prima volta, si temeva che i prezzi sarebbero andati fuori controllo con l’avvicinarsi dell’inverno. In effetti sono aumentati fino al 275%, ma nonostante la Russia abbia limitato le esportazioni di gas verso l’Europa e le perdite di gas nei gasdotti Nord Stream 1 e 2 tra Russia e Germania, il prezzo è poi crollato.

Il grafico sottostante mostra il prezzo del gas naturale negli Stati Uniti (arancione) e in Europa (blu) dall’inizio dell’anno. Negli Stati Uniti, il prezzo del gas naturale è sceso del 40% tra la metà di agosto e la metà di ottobre, ma è poi risalito. In Europa, il prezzo è sceso del 65% e da allora si è ripreso poco.

Grafico: andamento gas naturale in USA (arancio) e Europa (blu)

Ma perché il prezzo del gas naturale è sceso? Diversi fattori hanno contribuito al crollo dei prezzi del gas naturale:

• Gli impianti di stoccaggio in Europa hanno raggiunto la capacità massima, il che significa che i Paesi europei non hanno potuto acquistare altro gas. Prima l’Europa aveva una fornitura costante di gas dalla Russia quindi non c’era motivo di avere grandi capacità di stoccaggio.
• Molte delle navi che trasportano il gas dagli Stati Uniti sono ora ancorate al largo delle coste dell’Europa occidentale in attesa che si liberi la capacità nei porti.
• Gli speculatori che hanno acquistato futures sul gas naturale sono stati costretti a vendere quei contratti per evitare di dover prendere in consegna il prodotto fisico (storia già vissuta con il petrolio nel marzo 2020).
• La prospettiva di tetti di prezzo (che avrebbero potuto essere più basso di quello proposto) ha spaventato gli acquirenti.
• Il gas russo rappresenta oggi solo il 10% delle importazioni europee, in calo rispetto al 40% di inizio anno. Ciò significa che ulteriori interruzioni dovrebbero avere un effetto minore sulle forniture.

L’industria del gas statunitense beneficerà della domanda europea. In USA si stanno costruendo nuovi terminali e strutture di stoccaggio che consentiranno di esportare volumi maggiori. Ma le aziende del settore energetico hanno modelli di business molto diversi, il che significa che non necessariamente ne beneficiano allo stesso modo o nello stesso momento. Le cinque società seguenti sono alcuni dei principali operatori del settore del gas naturale, ma le loro attività sono molto diverse tra loro:

• EQT (NYSE:EQT) si concentra sulla parte upstream (esplorazione ed estrazione) della catena di approvvigionamento del gas naturale ed è il maggior produttore di gas negli Stati Uniti.
• Cheniere Energy (NYSEAM:LNG). Il gas naturale deve essere compresso in forma liquida (gas naturale liquido) prima di poter essere trasportato attraverso l’Atlantico. Cheniere Energy è il maggior produttore ed esportatore di gas naturale liquido negli Stati Uniti, con due grandi impianti di liquefazione.
• DCP Midstream LP (NYSE:DCP) si concentra principalmente sulle attività midstream (trasporto, compressione e stoccaggio) per il gas.
• Kinder Morgan (NYSE: KMI) costruisce e gestisce oleodotti e terminali di stoccaggio per petrolio, gas e altri prodotti. KMI è più sensibile ai volumi che al prezzo di questi prodotti.
• Shell (LSE:SHEL) è una società energetica integrata, il che significa che opera in tutte le fasi del processo, dall’esplorazione all’estrazione, alla raffinazione e alla distribuzione. È inoltre diversificata per regione e per prodotto.

Prima di investire in questo tipo di società, assicuratevi di capire dove si inserisce un’azienda nella catena di approvvigionamento e come questo può influire sui ricavi e sulla redditività. Un altro aspetto a cui prestare attenzione è il debito. Le società energetiche sono famose per l’assunzione di enormi quantità di debito che le sommergono quando i prezzi scendono. In genere, le società più integrate e diversificate sono più sicure, in quanto non dipendono dal fatto che i prezzi del petrolio e del gas si mantengano al di sopra di un certo livello.

3. I junk bond cinesi.
29% è il rendimento medio delle obbligazioni in dollari emesse da mutuatari cinesi privi di rating investment-grade, come mostra l’indice ICE BofA. Come abbiamo qualche settimana fa, i costruttori immobiliari cinesi sono in difficoltà e costituiscono una grossa fetta dell’indice e l’elevato rendimento riflette la grave sofferenza finanziaria.

Pechino si sta muovendo per sostenere il settore e le banche statali si sono impegnate a fornire fino a 178 miliardi di dollari di sostegno. Anche se i costruttori cinesi probabilmente non saranno in grado di utilizzare i prestiti dalle banche nazionali per pagare le loro obbligazioni in scadenza a livello internazionale, i prezzi di alcuni titoli in dollari sono aumentati negli ultimi giorni.

Prima della manovra di sostegno, il rendimento dell’indice ICE BofA era del 32%.

Grafico: andamento indice ICE BofA

La prossima settimana.

Questa sarà una settimana importante per le aspettative di inflazione. Mercoledì verrà pubblicato il tasso di crescita del PIL statunitense, giovedì i dati sul reddito e sulla spesa personale e venerdì il tasso di disoccupazione e altri dati sull’occupazione. Tutti questi dati ci daranno un’idea della forza dell’economia statunitense e dei consumatori.

Martedì e mercoledì sono previsti anche alcuni dati sull’inflazione dell’Eurozona.

Mentre ci avviciniamo alla fine della stagione degli utili, sono ancora in attesa di pubblicazione i risultati di alcune importanti società come: CrowdStrike Holdings (Nasdaq:CRWD); Intuit (Nasdaq:INTU); Workday (Nasdaq:WDAY); Salesforce (NYSE:CRM); Snowflake (NYSE:SNOW); Okta (Nasdaq:OKTA); Pinduoduo (Nasdaq:PDD); XPeng (NYSE:XPEV).

Il team Bullstock